Crédit Agricole Italia ha esaminato il comunicato del cda di Creval pubblicato in data 29 marzo 2021 relativo all’offerta pubblica di acquisto volontaria sulla totalità delle azioni ordinarie dello stesso Creval, comunicato al pubblico in data 23 novembre 2020.
L’Offerente apprezza le dichiarazioni dell’amministratore delegato di Creval relative al razionale strategico dell’offerta e conferma che l’integrazione di Creval e di Crédit Agricole Italia potrà portare alla creazione di un solido gruppo bancario italiano, con impatti positivi sulla situazione economica dei territori interessati e a beneficio di tutti gli stakeholder.
Con riferimento alla valutazione dell’offerta formulata dal cda di CreVal, l’offerente precisa quanto segue:
- Creval è caratterizzata da una limitata redditività ricorrente, come testimoniato dal risultato netto economico normalizzato 2020 pari a circa 40 milioni (rispetto al valore reported di 113 milioni) e dal RoE 2020 pari a circa il 2 per cento.
Il RoE normalizzato pari a ccirca il 2% è ben al di sotto del RoE del 6,4% riportato nel comunicato, dei target del piano industriale di Creval (RoE di circa il 6% nel 2021 e >8% nel 2023) e del costo del capitale proprio stimato in circa l’11%, come da analisi degli analisti di ricerca che coprono il titolo.
La redditività di Creval ha risentito di un contesto competitivo caratterizzato da bassi tassi di interesse, continuo consolidamento, la necessità di migliorare costantemente l’efficienza, l’esigenza di incrementare gli investimenti nel digitale e il quadro regolamentare sempre più articolato e in costante evoluzione.
Il potenziale deterioramento del contesto macroeconomico e della posizione di asset quality di Creval potrebbe risultare in un ulteriore impatto negativo sui livelli di redditività.
Lo strutturale basso livello di redditività è riflesso nelle dinamiche di prezzo precedenti all’offerta.
- Nonostante la pandemia Covid-19 e le aspettative di mercato, il costo del rischio
riportato da Creval nel 2020 è significativamente inferiore a quello delle altre principali banche italiane ritenute comparabili (71 punti base rispetto a una media di 91 punti base), nonostante un gross Npe ratio più elevato della media delle banche comparabili (5,8% rispetto al 5,6%).
CreVal risulta l’unica banca il cui costo del credito nel quarto trimestre 2020 è risultato essere inferiore a quello del terzo trimestre dello stesso anno (67 punti base rispetto a 71 punti base)
Il livello di copertura delle esposizioni performing di Creval è stato caratterizzato da una diminuzione tra il 2019 e il 2020 (da 0,56% a 0,44%), guidata dalla riduzione degli impieghi di stadio 2 per 0,3 miliardi, al contrario dell’evoluzione registrata nel settore
- Diversi elementi addizionali devono essere tenuti in considerazione nella valutazione del potenziale surplus di capitale di Creval.
Le informazioni relative all’esercizio 2020 non riflettono né il potenziale deterioramento della posizione di asset quality nell’attuale contesto Covid-19 né i futuri headwind e limiti regolamentari.
Nella relazione finanziaria annuale relativa all’esercizio 2020, Creval ha riportato 26k di riserve distribuibili, e, di conseguenza, non è attualmente in grado di distribuire alcuna porzione significativa del potenziale surplus di capitale.
CreVal ha distribuito dividendi solo 3 volte negli ultimi 10 anni per un ammontare totale cumulato di 75 milioni.
Il piano industriale 2019-2023 di Creval non include alcun riferimento a una distribuzione straordinaria del surplus di capitale, che sarebbe soggetta all’approvazione della BCE, anche alla luce della limitata capacità di generazione organica di capitale di Creval e della necessità di mantenere buffer adeguati.
- Gli intervalli di valutazione inclusi nel comunicato dell’emittente sono significativamente ampi e mancano di illustrare con chiarezza le assunzioni sottostanti a tali valutazioni, risultando pertanto potenzialmente fuorvianti e non fornendo una valutazione obiettiva e attendibile dell’Offerta agli azionisti di Creval.
Le metodologie di valutazione sono state applicate a delle stime economico-finanziarie anche basate sulle proiezioni predisposte dal management per il periodo 2021-23.
Il comunicato dell’emittente indica che le proiezioni predisposte dal management risultano essere superiori alle attuali stime degli analisti di ricerca, e l’offerente nota che le stime degli analisti relative al risultato netto economico 2021 sono circa del 30% inferiori al valore riportato nel piano industriale 2019-23 di Creval.
I risultati delle valutazioni effettuate dagli advisor finanziari divergono sostanzialmente, tuttavia la mancanza di informazioni non rende possibile la comprensione e la valutazione
delle motivazioni alla base della divergenza.
Il cdadi CreVal non ha considerato tra le metodologie valutative l’utilizzo dei prezzi di Borsa, nonostante Creval sia una società quotata, e non ha evidenziato in maniera chiara i premi impliciti riconosciuti sulle quotazioni di mercato delle azioni di Creval.
Il cda di Creval non ha confrontato il premio riconosciuto con quanto pagato mediamente in altreo perazioni di mercato similari.
Il prezzo delle azioni di CreVal, come evidenziato nel comunicato dell’emittente, ha registrato una performance di +19,9% dall’inizio del 2020 fino al 20 novembre 2020 (ossia l’ultimo giorno di Borsa aperta precedente la data di annuncio dell’offerta), significativamente superiore alla performance dell’indice FTSE Italy Banks (-22,1%), già riflettendo un significativo M&A upside
Questo elemento dovrebbe essere tenuto in considerazione nella valutazione del premio riconosciuto dall’offerta.
In considerazione dei punti sopraelencati, l’offerente, che è e rimarrà il maggiore azionista di Creval, essendosi già assicurato una quota del 17,7%, conferma il razionale strategico dell’operazione finalizzata a integrare Creval e e confida che gli azionisti di CreVal sapranno cogliere l’opportunità rappresentata dall’offerta.
